Hafslund zvýšil provozní zisk o 22,6 %, čistý zisk ale jen o 11,8 %

Provoz si polepšil víc než tržby, čistý zisk méně

Hafslund AS je norská energetická skupina se sídlem v Oslu. Vyrábí elektřinu hlavně ve vodních elektrárnách, provozuje distribuční síť a dodává dálkové teplo. V roce 2025 zvýšila tržby o 17,9 % na 16,7 mld. NOK. Provozní zisk rostl rychleji, o 22,6 % na 11,2 mld. NOK. Čistý zisk ale přidal jen 11,8 % a skončil na 4,2 mld. NOK. Jde o konsolidovanou závěrku celé skupiny podle IFRS, v norských korunách, za kalendářní rok.

Nejlépe je to vidět na maržích. Provozní marže, tedy podíl provozního zisku na tržbách, vzrostla o 2,6 p. b. z 64,4 % na 67,0 %. Čistá marže ve stejném roce klesla o 1,4 p. b. z 26,5 % na 25,1 %. Obě marže se tak pohnuly opačným směrem. Z každé koruny tržeb zůstalo v provozu víc, ale vlastníkům na konci méně.

Růst tržeb přitom není rekord. V roce 2023 měla skupina tržby 18,7 mld. NOK, tedy víc než v obou následujících letech. Rok 2024 byl propadem a rok 2025 jen částečným návratem. Meziroční přírůstek 2,5 mld. NOK proto vypadá lépe, než ve skutečnosti je.

Rozvaha mezitím zbohatla. Hotovost na konci roku vzrostla o 28,5 % z 8,3 mld. NOK na 10,7 mld. NOK. Vlastní kapitál přibyl o 2,5 mld. NOK na 50,5 mld. NOK. Celková aktiva se zvýšila z 95,8 mld. NOK na 104 mld. NOK, takže podíl vlastního kapitálu na aktivech klesl o 1,7 p. b. na 48,3 %. Skupina tedy rostla rychleji, než stačil růst její vlastní kapitál.

Elektrárna má pevné náklady, stát má proměnlivý podíl

Vysoká a rostoucí provozní marže je u výrobce elektřiny z vody pochopitelná. Voda nic nestojí. Většinu nákladů vodní elektrárny tvoří odpisy, údržba a lidé, a ty se s cenou elektřiny skoro nemění. Tržby naopak kopírují velkoobchodní cenu elektřiny víc než objem výroby. Když cena stoupne, téměř celý přírůstek tržeb propadne do provozního zisku. Proto provozní zisk rostl rychleji než tržby a proto se tržby skupiny tolik houpají mezi roky 2023 až 2025.

Mezi provozním a čistým ziskem ale stojí další položky: úroky z dluhů, daně a podíly menšinových společníků na zisku dceřiných firem. U norské vodní energetiky je nejtěžší z nich daň. Vedle běžné daně z příjmů platí výrobci z vodních elektráren zvláštní daň z přírodní renty, tedy z nadstandardního zisku, který plyne z využívání řek. Ta dopadá právě na zisk z výroby. Čím víc elektrárny vydělají, tím větší díl si z přírůstku vezme stát. Provozní zisk to nezachytí, čistý ano.

Druhým kandidátem jsou úroky. Distribuční síť a teplárny vyžadují velké investice, které se obvykle financují dluhem. Majetek skupiny rostl rychleji než vlastní kapitál, takže rozdíl kryly závazky. Vyšší dluh znamená vyšší nákladové úroky, a ty ukrajují ze zisku až pod provozní čarou. Které vysvětlení u Hafslundu převažuje, ukáže efektivní daňová sazba skupiny, tedy poměr daně z příjmů k zisku před zdaněním, spolu s vývojem jejích finančních nákladů.

Pohled na vlastní kapitál dokresluje, kam zisk odchází. Vlastní kapitál vzrostl o méně, než činil čistý zisk roku. Zbytek u firem tohoto typu obvykle odchází vlastníkovi na dividendách. U energetické skupiny, která patří veřejnému vlastníkovi, je to běžné a nijak podezřelé. Část růstu hotovosti tak mohly přinést i nové úvěry, ne jen elektrárny; rozhodl by o tom řádek s čerpáním a splácením úvěrů ve výkazu peněžních toků skupiny.

Do toho přichází změna ve vedení. Společnost má nového generálního ředitele (daglig leder), nové členy představenstva i nového předsedu představenstva. Nové vedení tak přebírá skupinu, jejíž provoz vydělává víc než loni, ale u níž mezi provozním a čistým ziskem mizí větší díl. Nepřeceňoval bych to jako signál, je to ale první číslo, na které se nový tým bude ptát.

Co si spočítat ve vlastní firmě

Nemusíte provozovat elektrárny, aby se vás tenhle rozpor týkal. Stačí, že mezi provozem a konečným výsledkem máte úroky, daně nebo kurzové rozdíly, a to má téměř každá firma.

Vezměte výkaz zisku a ztráty za poslední tři roky. Vypište si vedle sebe tři řádky: tržby, provozní výsledek hospodaření a výsledek hospodaření za účetní období. Spočítejte pro každý rok dvě marže: provozní výsledek děleno tržbami a čistý výsledek děleno tržbami. Pokud se obě marže pohybují stejným směrem, mezi provozem a konečným výsledkem se nejspíš nic zásadního nezměnilo. Pokud se rozcházejí, máte stejný příběh jako Hafslund.

V tom případě požádejte účtárnu o jednoduchý most mezi provozním a čistým výsledkem. Na jedné stránce: nákladové úroky, výnosové úroky, kurzové zisky a ztráty, splatná daň, odložená daň. U každé položky srovnání s loňskem. Většinou se ukáže, že rozdíl vysvětluje jedna nebo dvě položky. Bývá to úrok z úvěru, o kterém se rozhodlo kvůli investici, nebo daň, která se změnila kvůli jednorázové události.

Druhé číslo, které stojí za spočítání, je efektivní daňová sazba. Vydělte daň z příjmů ziskem před zdaněním a porovnejte výsledek se zákonnou sazbou. Když je výrazně vyšší, ptejte se svého finančního ředitele proč. Obvyklé odpovědi jsou nedaňové náklady, ztráty dceřiných firem, které nejde započíst, nebo odepsaná odložená daňová pohledávka. Každá z nich má jiné řešení.

Třetí kontrola je nejrychlejší. Porovnejte, o kolik se za rok zvýšil vlastní kapitál, s čistým ziskem téhož roku. Rozdíl by měl odpovídat vyplaceným dividendám a několika známým položkám. Když ho nedokážete vysvětlit, máte otázku pro účtárnu na zítřejší ráno.

Hafslund má za sebou rok, kdy elektrárny vydělávaly lépe a vlastníkům z toho poměrně zůstalo méně. Provozní marže je vizitka provozu, čistá marže vizitka daní a dluhu, a v roce 2025 šla každá jinam.