Růst rozvahy mateřské Kofoly zaplatili věřitelé, vlastní kapitál kryje jen 29,8 %

Dluh v miliardách, provozní výsledek ve stovkách milionů

Kofola ČeskoSlovensko a.s. měla na konci roku 2024 finanční dluh 4,1 mld. Kč. Její EBITDA, tedy provozní zisk před odpisy, byla za stejný rok 572 mil. Kč. Dluh tak odpovídá 7,15× roční EBITDA. Kdyby firma veškerý provozní výdělek, ještě před daněmi, úroky a investicemi, posílala bance, splácela by roky. A provozní výdělek přitom neroste, ale klesá.

Nejdřív upřesnění, protože na něm závisí celé čtení. Kofola ČeskoSlovensko a.s. je mateřská společnost nápojové skupiny Kofola a řeč je o jejím samotném hospodaření v korunách za rok 2024 proti roku 2023. Není to konsolidovaná závěrka celé skupiny. Tržby mateřské firmy byly 603 mil. Kč, což je částka, která s prodejem nápojů celé skupiny nemá mnoho společného. Všechna čísla níže proto popisují mateřskou společnost, ne skupinu jako celek.

Za rok 2024 tržby vzrostly o 2,4 % na 603 mil. Kč. Provozní zisk ale klesl o 10,1 % na 540 mil. Kč a EBITDA o 12,1 % z 650 mil. Kč na 572 mil. Kč. Čistý zisk se snížil o 22,9 % na 331 mil. Kč. Provozní marže se zúžila o 12,5 p. b. na 89,5 %, čistá marže o 18,0 p. b. na 54,9 %.

Tyto marže vypadají na první pohled absurdně. V roce 2023 byla provozní marže dokonce 102,0 %, provozní zisk tedy převýšil tržby. U výrobní firmy by to nešlo. U holdingu ano: část provozních výnosů neleží v řádku tržeb, ale v ostatních provozních výnosech. Proto marže mateřské firmy nic neříkají o ziskovosti limonád. Říkají jen, jak se daří samotné mateřské společnosti.

Proč holding nese dluh, který jeho provoz neunese

Mateřská firma ve skupině často dělá banku pro celou skupinu. Úvěr nebo dluhopisy si vezme ona, protože má nejlepší podmínky, a peníze půjčí dceřiným společnostem nebo je použije na akvizici. Dluh pak stojí v její rozvaze, zatímco provoz, ze kterého se splácí, běží o patro níž. Splátky se vracejí jako úroky z vnitroskupinových půjček a dividendy od dcer.

Pokud to tak je i u Kofoly, poměr 7,15× z individuální závěrky přeceňuje riziko. Banka bude dluh poměřovat EBITDA celé skupiny, ne mateřské firmy. Rozhoduje, kolik z dluhu mateřská firma půjčila dál a kolik vydělává skupina jako celek. Dokud to není jasné, sledoval bych hlavně úvěrové podmínky, tedy covenants: jestli banka měří dluh na úrovni mateřské firmy, nebo celé skupiny.

Rozvaha mateřské firmy se přitom za rok výrazně změnila. Celková aktiva vzrostla z 5,7 mld. Kč na 6,2 mld. Kč. Vlastní kapitál přitom klesl o 82,0 mil. Kč na 1,9 mld. Kč, přestože firma vykázala zisk 331 mil. Kč. Když vlastní kapitál klesá v ziskovém roce, nejčastěji to znamená, že akcionáři dostali víc, než firma za rok vydělala. Na konkrétní příčinu bych u Kofoly nesázel, na výsledek ano. Výsledek je ale zřejmý: podíl vlastního kapitálu na aktivech klesl o 4,2 p. b. na 29,8 %. Růst rozvahy tedy zaplatil cizí kapitál, ne vlastní.

Hotovost se pohnula stejným směrem. Na účtech měla firma na konci roku 193 mil. Kč proti 366 mil. Kč o rok dříve, což je pokles o 47,4 %.

Druhý signál je v peněžních tocích. Provozní peněžní tok byl za rok 2024 99,8 mil. Kč, tedy jen 30,2 % čistého zisku. U holdingu to opět nemusí znamenat problém. Podle IFRS může firma přijaté dividendy od dcer vykázat v investičních peněžních tocích, ne v provozních. Zisk pak hotovost obsahuje, jen ji výkaz ukazuje o řádek níž. Jestli u Kofoly peníze skutečně chybějí, nebo jen leží v jiné kolonce, bych proto zatím nerozhodoval.

Co si spočítat ve vlastní firmě

Nemusíte mít holding, aby se vás to týkalo. Stačí úvěr a provozní zisk, který kolísá.

Vezměte všechny úročené dluhy: úvěry, leasingy, dluhopisy, půjčky od společníků. Sečtěte je a vydělte provozním ziskem plus odpisy za posledních dvanáct měsíců. Pak otevřete úvěrovou smlouvu a najděte limit, který vám banka pro tento poměr nastavila. Většina smluv ho má a málokdo si ho pamatuje.

Potom si to přepočítejte znovu s EBITDA nižší o tolik, o kolik klesla Kofole mateřské firmě letos, tedy o 12,1 %. Pokud vám poměr přeleze limit ze smlouvy, víte, jak velký výkyv vás dělí od jednání s bankou, které jste si nenaplánovali.

Pokud jste mateřská firma ve skupině, udělejte ten výpočet dvakrát. Jednou za samotnou mateřskou společnost, jednou za celou skupinu. A zeptejte se finančního ředitele, ke kterému z těch dvou čísel se vztahuje limit v úvěrové smlouvě. Když to neví hned, je to první úkol na příští týden.

Mateřská Kofola nese dluh 4,1 mld. Kč na provozu, který za rok vydělal 572 mil. Kč a meziročně méně. U holdingu to může být jen účetní optika, rozhoduje ale, kolik z dluhu mateřská firma půjčila dál a kolik vydělává skupina jako celek.